Securities Act of 1933と開示主義

米国市場（NASDAQ等）への上場を目指す日本企業にとって、1933年証券法（Securities Act of 1933）は避けて通れない法的枠組みの一つです。

その中核にあるのが「開示主義（Disclosure Philosophy）」という考え方です。日本の証券規制とは異なる構造を持つこの制度は、投資家保護の哲学そのものに深く根ざしており、上場プロセス全体に大きな影響を及ぼします。

本記事では、「開示主義とは何か」「どのような規制があるのか」「なぜ日本企業にとって重要なのか」を、実務的な観点から解説します。

1 「実質審査」から「開示主義」へ：SECが守るもの

開示主義の基本思想

1933年証券法が定めるのは、「情報開示の義務」であって、「事業内容の是非」ではありません。

つまり、SEC（米国証券取引委員会）は、企業の事業が成功するかどうかを審査しません。判断するのは投資家自身です。SECが担うのは、その判断材料が十分に、正確に、公正に提供されているかを監督することです。

この「開示さえ正しく行えば、事業内容を問わない」という思想は、米国証券法の根幹をなすものであり、日本の「実質審査型」の証券規制とは大きく異なる構造を持っています。

2 IPO前の規制：「ガン・ジャンピング（Gun-Jumping）」とは

Section 5が定める「静寂期間」

1933年証券法のSection 5は、IPO前の段階を以下のように区分し、それぞれに規制を設けています。

「ガン・ジャンピング」のリスク

「ガン・ジャンピング（Gun-Jumping）」とは、登録届出書の提出前や待機期間中に、不適切な形で証券の売出しを宣伝・勧誘してしまう行為を指します。

たとえば以下のような行為が該当する可能性があります。

これらに違反した場合、IPOそのものが遅延・中止となるリスクや、法的責任を問われる可能性があります。

日本企業にとっては、社内のIR担当者だけでなく、経営陣や広報、マーケティング担当者にもこの規制を周知しておくことが極めて重要です。

3 Section 11：経営者に課される「厳格責任」

「目論見書の虚偽記載」に対する責任

1933年証券法のSection 11は、目論見書（Prospectus）に虚偽または重要な事実の欠落（Material Misstatement or Omission）があった場合、以下の関係者が投資家に対して損害賠償責任を負うと定めています。

「厳格責任」と「デュー・ディリジェンス抗弁」

Section 11の特徴は、「厳格責任（Strict Liability）」にあります。

発行会社（Issuer）については、故意・過失を問わず、虚偽記載があれば責任を負うという構造になっています。

一方、役員や引受業者などは、「合理的な調査（Reasonable Investigation）」を行い、虚偽記載がないと信じるに足る根拠があったことを証明できれば、責任を免れることができます（これを「デュー・ディリジェンス抗弁（Due Diligence Defense）」と呼びます）。

日本企業がNASDAQ上場を目指す場合、この「デュー・ディリジェンス文化」が社内に根付いているかどうかが、大きなポイントとなります。

4 グローバル・オファリングと「登録免除」の活用

Regulation S：米国外での証券募集

Regulation D：米国内の適格投資家向け私募

グローバル展開における戦略的活用

日本企業がNASDAQ上場を目指す場合、米国での公募（Public Offering）と日本や他地域での私募を組み合わせた「グローバル・オファリング」戦略を採用するケースが増えています。

このように、規制を「障害」としてではなく、「戦略的な選択肢」として理解することが、グローバル資金調達の成功につながります。

5 開示主義を「ガードレール」として捉える

1933年証券法が定める開示主義は、決して「煩雑な手続き」や「障壁」ではありません。

それは、投資家との信頼関係を築くための「ガードレール」です。

日本企業がグローバル市場で評価されるためには、「開示を前提とした経営文化」を構築することが不可欠です。

それは、単なる法令遵守ではなく、投資家・ステークホルダーに対する「誠実さ」の表れでもあります。